週二. 8 月 4th, 2020

巴菲特2020年寫給股東的信〈系列一〉

 

巴菲特每年會在波克夏網站上公布一次致股東的信

除了該公司的投資人

全球投資人都希望從信件中了解股神的投資心態

以此作為對未來經濟和市場的預測

 

巴菲特最著名的投資策略是在買入股票後

不受市場起伏影響,堅持長期持有

因此當巴菲特出售某家公司的股票時

大家會爭論

「他屈服於自己的投資理念」

「長期投資是謊言」

 

波克夏是一家擁有許多營運公司的企業集團

對上市股票的投資僅佔總資產的30%左右

因為巴菲特的本質是基於買生意的想法

因此波克夏的平均持股量比一般的投資機構要長得多

Ex:可口可樂已持有超過20年沒有出售

 

2019年的信中,巴菲特以實際投資為例

討論他的投資理念和波克夏組織管理和經營理念

 

致波Berkshire Hathaway Inc.的股東:

根據公認的會計原則GAAP

波克夏在2019年的收入為814億美元

具體而言,這一總數當中包含240億美元運營盈利

以及我們所持有股票產生的37億美元已兌現資本利得

和537億美元的未兌現資本利得

前列所有均為稅後數據

 

關於這537億美元利得,必須做一個補充說明

根據2018年實施的新GAAP規則

該規則要求持有股本證券的公司在收益中

包括這些證券的未實現損益的淨變化

正如我們在去年股東信當中所澄清的

無論是我,還是和我一起管理波克夏的夥伴查理·芒格

我們對這種新規其實都持保留態度

 

在2018年之前,GAAP堅稱除非一家企業的生意就是證券交易本身

不然的話 股票投資組合中的未變現收益絕不計入收益

而未變現虧損僅在被視為非暫時性收益時才包括在內

現在,波克夏必須牢記每個季度的底線

這對許多投資者、分析師和研究員來說

都是所持股票波動的重要信息

無論這種波動可能是多麼反覆無常

 

波克夏2018年和2019年的具體數據

其實正清楚地證明了我們對新規判斷的正當性

正如我們發布的數據所顯示的

2018年是股市遭遇不順的一年

我們未兌現的利得縮減了206億美元之多

於是我們當年度的通用會計準則

盈利就只剩下40億美元

 

至於2019年,如前所述

由於股票價格的上漲

我們未兌現的利得猛增了537億美元

使得通用會計準則盈利

達到了前面所報告的814億美元

換言之,股市行情的變化

使得我們的通用會計準則盈利猛增了令人瞠目結舌的1900%!

 

然而,與會計世界不同的是

在我們認為的現實世界當中

伯克希爾所持有的股票總規模

這兩年一直保持在大約2000億美元的水平

這些股票內在價值也都是在穩步增長

 

查理和我呼籲大家專注於運盈利

同時不要去在意投資的季度或年度的利得或虧損

不管是已經兌現的還是尚未兌現的

 

我們的這種建議絕不是忽視或貶低伯克希爾這些投資的價值

查理和我都預計,我們的股票投資

雖然其一時間的表現可能難以預測、高度不規律

但是長期角度而言,注定會為我們創造巨大的利得

我們為何會如此樂觀?下面的章節將會展開討論

 

保留盈利的力量

1924年,一位名聲並不是那麽顯赫的經濟學家

Edgar Lawrence Smith完成一本《普通股的長期投資》

這雖然只是一本薄薄的冊子

但是卻改變了整個投資世界的面貌

事實上,撰寫這本書的經歷也改變了Smith本人

迫使他開始重新評估自己的投資信條

剛開始寫作的時候,他最初想要說明的觀點是

在通貨膨脹周期當中,股票的表現要好於債券

而在通貨緊縮周期當中,債券的回報則好過股票

看上去,這樣的觀點是合情合理的

可是接下來,Smith自己都吃了一驚

 

在這本書的最開頭,Smith就承認

「這些研究本身就是對失敗的記錄—事實並不能支持預設的觀點」

然而,這卻是投資者的幸運的事

因為失敗迫使Smith更加深入地思考

去探索到底該如何評估股票的價值

要了解Smith到底看見了些什麽

我想最好還是引述一段關於他著作的最早期評論

來自John Maynard Keynes

「我一直讀完全書,才大致搞清楚了Smith最新奇的

當然也是最重要的觀點到底是什麽。

那些真正優秀的工業企業管理層是不會將

他們每年所獲的利潤都全部派發給股東的,這是基本原則

哪怕不是所有年景,至少在好的年景下

這些企業都會留下一部分利潤,將其重新投入到其業務本身

創造出一種有利於可靠的工業投資的複利運營模式

經年累月,這筆錢的真實價值就會以複利速度增長

更不必說股東們還得到了源源不斷的股息」

得到了這位經濟學大家的加持,Smith一夜成名

 

Smith的這本著作出版之前

保留盈利的做法居然讓股東們都感到不滿

這樣的邏輯,令人很難理解

畢竟,我們現在都知道

當年的卡耐基、洛克菲勒和福特等大家族

之所以能夠積累起令人瞠目結舌的巨大財富

靠的就是保留住很大一部分企業盈利

將其投入未來的成長,創造出更大的利潤

事實上,不光是這些巨頭們

在全美國有不知道多少具體而微的資本家們

是靠著重複同樣的劇本而發家致富的

然而,事實就是,在Smith之前的年代當中

當企業所有權被分割成無數小片-「股票」

 

不管投資人變聰明的速度有多麽遲緩

到今天,保留盈利用於再投資的數學公式都已經被大家充分理解了

曾經被凱恩斯評為新奇的觀念

對於現在的高中生都已經是常識了

將儲蓄和複利結合,就可以創造奇蹟

在波克夏,查理和我一直以來都高度重視有效地運用保留盈利

有時候,這份工作其實是很輕鬆的

可是在另外一些時候,這份工作用困難來形容都嫌不足

尤其是我們面對著體量巨大,而且還在持續膨脹的現金的時候

我們想要將自己所保留的這些資金投入使用

首選的目標就是投資於我們已擁有的數量眾多、種類繁雜的生意當中

單單在過去十年時間裡

波克夏的折舊支出累計達到650億美元

而內部的地皮、廠房和設備投資累計更達到1210億美元

再投資於運營資產永遠都是我們的優先考慮對象

 

此外,我們還在持續尋求買進新企業的機會,只要能符合三個標準

首先,他們運營的淨有形資本必須能夠創造得體的回報

其次,經理人必須是德才兼備,既有能力又誠實

最後,買進價格必須合理

一旦我們找到了這樣的企業,只要條件允許

我們都會希望將其100%全部收購下來

遺憾的是,符合我們前面全部要求的大規模收購機會其實頗為稀有

 

在更多的時候

我們還是只能去把握住股市波動當中湧現出的機會

去收購那些符合標準的上市公司的大量股份

但是往往並不能達到控股的程度

無論我們到底是如何進行的投資是控股這些企業

還是通過市場購入了一大筆股權

 

波克夏的財務表現很大程度上

都將取決於我們所投資的這些企業的未來盈利能力

只不過,投資者必須明白

這兩種投資方式在會計層面是存在著巨大差異的

那些波克夏持有50%以上股權的控股企業

他們各自的盈利都會直接計入我們報告的營運盈利數據

各位看到的就是實實在在的盈利

 

至於那些非控股企業,即我們擁有相當數量股票的企業

只有他們的股息才會被計入波克夏報告的運營盈利數據

當然,他們也會有自己的保留盈利

用來投入運轉、創造更多附加值

但是這一切都不會從波克夏發布的盈利數據當中直接體現出來

 

在幾乎所有其他的大企業財報當中

投資者都不會看到波克夏這種高度重視和列出未實現盈利的做法

可是,對於我們而言

這卻是一項非常重大,不容忽略的內容

 

以下,我們將列出我們通過股市投資的10檔最重要成份股

具體條目包括我們持股占其全部股票的比例

我們所獲得的股息,以及他們的盈利保留情況

 

顯然,這些我們只是部分擁有的企業

我們最終能夠記錄下來的已兌現利得

是不會與他們保留盈利當中根據我們持股比例計算出的結果準確對應的

雖然遺憾,但是也不能不承認

有些時候,保留盈利也可能會無功而返

只不過,不管是根據邏輯常識

還是根據我們過往的經驗,我們都更加傾向於相信

這些企業和股票最終將實現的資本利得

至少會與他們保留盈利當中屬於我們的份額相當

很可能還會猶有過之

 

p.s.需要補充的是,當我們最終賣掉這些股票實現利得

我們必須按照當時的稅率繳納聯邦所得稅

目前的適用稅率為21%

 

可以肯定地說,波克夏從這10家公司

以及我們做了股票投資的其他許多家公司所獲取的回報

未來還將以極不規則的形態持續呈現

有時可能是基於某家企業自身的問題

有時可能是因為股市大盤的緣故,虧損總會周期性發生

與此同時,在另外一些時間段當中

我們的利得則可能會爆炸式增長,比如去年就是個例子

整體而言,我們投資兌現的保留盈利

對於波克夏自身價值的增長無疑是具有重大意義的

 

 

 

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